花旗经济学家：肉禽通胀并不必然导致加息
睽违了两年之后，通货膨胀再一次成为货币政策制定者关注的焦点。2006年，央行分别在4月和8月两次加息，所针对的主要是由于资金成本相对于投资回报率偏低所带来的信贷需求和投资的快速扩张。今年以来，央行也分别在3月和5月两次调高存贷款利率，但目的已经悄然发生了变化。
第一次加息的目的仍然在于引导货币信贷和投资的合理增长，最近第二次加息时，央行则明确提出，加息是为了在加强流动性管理的同时稳定物价。今年第二次加息是在CPI连续两个月高于3%的央行通胀目标后作出的，这说明央行把加息当作抑制通货膨胀的一种手段只是最近的事。
通货膨胀“双城记”
与2004年的通货膨胀类似，这一轮的物价上涨完全是由于食品价格快速上行引起的。从今年1月开始，食品类价格指数即一路高攀，从去年年底的不到4% 上升到3、4月的7%以上。与此同时，非食品类价格指数一直稳定在1%左右。结果是，消费者物价总指数两年之内首次突破3%，在3月达到了3.3%。
现有传统的经济增长方式的一个基本特点是高投资低消费。过度投资导致了不同行业程度不同的产能过剩，而相对较弱的消费需求又难以消化快速形成的产能，是消费者物价指数在过去两年中普遍低于2%的主要原因。食品类价格的上涨则主要是由于供给方的变化引起的。
“肉禽通胀”的鲜明周期性
2004年的通货膨胀主要是粮食价格大幅度上涨的结果，而今年的通货膨胀却由肉禽及其制品价格的飙升所主导。今年4月，粮食价格指数同比上升不到 7%，大大低于2004年同期的33.9%。与此同时，肉禽价格指数同比上涨17.6%，与2004年同期的19.7%基本相当。
肉禽价格的提高主要有以下几个方面的原因：
第一，由于粮食价格提高带来的饲料价格的上涨增加了畜牧业的成本。较高的粮食价格与近几年上马的从粮食中提取乙醇的项目密切相关，最近政府对这方面项目的限制有可能使得粮食价格趋于稳定。
第三，肉禽及其制品价格指数具有鲜明的周期性特点(见下图)。去年肉禽价格低迷，其价格指数5月最低时曾经达到-9.3%。如果市场反应得当，肉禽价格指数有可能在今年夏天达到峰值并开始回落。
稳定的粮食价格表明，肉禽价格继续高涨的空间相对有限。即使假设肉禽价格达到2004年的水平，即其价格指数增长率从今年4月的17.2%达到 2004年8月的23.5%的水平，考虑到肉禽及其制品占消费者物价指数蓝子的比重不到10%，其对消费者物价指数的总贡献应该在2个百分点左右。假设粮食价格和非食品价格指数相对稳定，消费者物价总系数到年中最高时也不会超过3.6%的水平。由此判断，今年由肉禽价格牵引的通货膨胀有可能出现先高后低的格局。
关注“非食品类通胀”前景
以下两个原因有可能打破今年非食品类通货膨胀温和的局面，出现非食品类价格指数年底翘尾的可能性：
其一，能源价格改革的加快，包括可能出台的燃油税和资源税有可能为非食品类通货膨胀造成很大的压力。国家发改委最近发布的“中国应对气候变化国家方案”中明确提出，到2010年，中国将合计减排二氧化碳9.5亿吨。要实现这一目标，能源价格改革是关键。
其二，最近的股市牛市带来的财富效应以及国家出台的相关鼓励消费的政策有可能在推动消费的同时带动部分商品价格的上涨。房地产价格的上涨可能是一种表现形式，其他部门如汽车、旅游和其他耐用消费品等都有可能从中获益，这些部门价格的上扬有可能推动非食品价格的上升。
如果相关的能源价格改革能够在今年年内出台，再加上消费的财富效应，非食品价格指数有可能从现在的1%左右逐步上升到年底时的1.5%。这一翘尾效应如果属实，可能延缓消费者物价总指数的回落。但总体来看，这一指数年底回到3%以下的可能性非常大。
先取消利息税后加息的可能性大
食品价格——特别是肉禽价格——对加息的敏感程度较低，而较低的非食品类价格并不支持加息的迫切性。除非非食品价格指数由于某种原因出现大幅度的上扬，我们很难得出中国已经进入加息周期这样一个判断。
舍去了通过加息平抑物价的基本动因，如果央行仍然考虑加息，其目的则不在通货膨胀本身，而是出于对流动性管理的传统需要，特别是通过调整存款利率以减轻由于存款的真实利率为负而出现银行存款搬家到股市和房市的现象，造成政府对资产价格泡沫的担心。而要做到这一点，取消在通货紧缩时开始实行的存款利息税则是成本更低的一种政策调整，确保银行存款的真实利率为正，这样的调整相当于节约了央行的一次加息。
如果利息税得以取消，我们预期央行的下一次加息有可能发生在今年三季度。加息的目的仍然是改变经济中资本成本偏低的现象，控制信贷与投资的过快增长。只要央行继续保持相对温和的货币政策，加息27个基点对资本市场的影响将十分有限。
作者为花旗集团中国区经济学家，本文观点不代表作者所在单位的意见。